7月26日晚间，拼多多正式在美国纳斯达克敲钟上市。如今，开盘价为26.50 美元，较IPO价格19美元涨超39.47%，市值近300亿美金。
但在当下互联网公司赴港大潮中，拼多多则选择了电商前辈们走过的老路，弃香港而赴美国上市。
当然也有原因，一方面是，美国上市的电商企业比较多，有更多的对标与对比的对象，电商企业在美国上市获得的背书和关注点多，更好融资，另一方面，这或许也是源于香港上市的互联网公司已经足够多了，对有限的资金争夺非常激烈，不好找钱。多年前，阿里巴巴、京东、聚美优品三个企业赴美上市也主要是为了融资。第三个是社交电商概念在美国资本市场相对比较新，加之有腾讯加持获得的关注也比较大。
但尽管当前拼多多开盘即大涨40%，但弃香港去美国上市或许并不是一个明智的选择。因为在目前，内地公司掀起了一股赴港上市潮，这源于香港一系列的改革尤其是同股不同权的改革对于内地一些互联网行业、新经济公司，是非常有吸引力的，港股在热情拥抱互联网科技企业。
与美股科技股市值权重占比超过6成相比，香港上市的高科技公司占比极低，这背后与过去港交所对同股同权规则的坚持有关。而当前香港认可“同股不同权”后，使得该交易所的上市制度更为开放与国际化，香港市场电商公司非常稀缺，拼多度这种套上社交电商的公司更加稀缺，物以稀为贵，加之有腾讯加持，在香港市场，对于拼多多的包容性或许更强。
电商假货问题在美国资本市场非常敏感。过去聚美优品在美国资本市场的主要问题就是聚焦在“假货”，上市后聚美优品的假货的问题也被放大，到最后聚美优品的股价一路走低就可以知道美国资本市场的残酷性。无独有偶，就在拼多多提交招股说明书之后，一家名为Daddy’s Choice(爸爸的选择)纸尿裤制造商向纽约联邦法院提起诉讼，称拼多多在知情的情况下允许销售带有Daddy’s Choice名称的仿冒产品
指针回拨，在2014年7月，一个叫祎鹏恒业的供应商被曝通过伪造品牌授权书和报关单等，在聚美优品平台销售假冒服装和手表，当时关于聚美优品“真假货掺着卖”的爆料不断。在高压下，聚美优品宣布由第三方电商平台服务商转型为商品自营电商。
在许多业内人士看来，聚美当时选择自营，其实是下决心解决假货问题，是一个善良的决定，但华尔街的做空机构则抓住了这个“破绽”，当时美国律师事务所Milberg LLP以“向公共投资者散布虚假、误导性声明”为理由对聚美优品发起集体诉讼，指出，聚美优品从市场服务转型为商品销售存在巨大风险，这一风险聚美优品在此前的招股说明书中没有披露，此后聚美优品的股价一路暴跌，后来市值从57.8亿美元狂跌到3亿多美元。
一个假设，如果在当时，港股有了兼容同股不同权的新政策，聚美能够在香港上市，那么很可能聚美到今天的市值不至于这么惨淡。因为相对而言，香港或者内地投资者对于国内新经济公司的业务模式的理解、熟悉程度要大于欧美投资者，更容易跟投资人打交道。
换句话说，香港投资者或许更好忽悠。而传闻将于下半年即将赴港上市的滴滴出行、美团、腾讯音乐、斗鱼等公司，身后都站着腾讯。拼多也不例外，这本身是在香港上市的一大优势。因为早前阅文集团、易鑫集团等“腾讯系”公司赴港IPO时均是盛况空前，比如阅文集团2017年上市之时达到620倍的认购规模。而有腾讯做基石投资者、在港上市的希玛眼科股份当年认购也呈现一片火爆态势。
笔者之前有在文章中谈到，港人本土互联网巨头缺失对互联网新兴类经济型公司的渴望心理，加之香港对内地互联网的认知偏差，或许在不少内地互联网巨头眼中，香港投资市场可能具备更好忽悠的特性，在香港上市因此能够收获更高的估值与资本看好。加之腾讯在港股市场又是互联网巨无霸与压舱石的地位，香港多次错过互联网变革浪潮，基于对过去的认知偏差纠正，这或许导致香港对内地互联网企业的看法更为包容而非美国市场过于苛刻，因此中国内地互联网企业进入香港往往会被看高。
在招股书中，拼多多说自己想成为一个Costco 和Disneyland 的结合体。拼多多还算深谙美国投资人的心理，尽管迪士尼还没影也完全不着边，但“Costco”的模式对于美国资本市场来说是一个很优质的对标物，好市多（Costco）做的是仓储式量贩爆款，质优价廉，颇受美国人认同。
但拼多多的现状是，此前出现的假货、低质体验等问题一直没有很好的解决，拼多多还遭遇了一系列商家维权问题。早在6月13日，拼多多总部所在地上海金虹桥国际中心遭到被罚款商家的围攻，他们因为虚假发货、售假等原因，被罚款或账户资金被冻结，微信群里也聚集着许多维权商家，有不少商家甚至认为拼多多将罚款作为一大营收来源。而在上海举办的拼多多上市沟通会上，拼多多创始人兼黄峥回应了外界对于假货的质疑。黄峥表示，如果你看一下阿里巴巴的历史，会发现打假的路上其实是很艰辛的，因为中国特别大，工商又是属地管理，所以这个问题比较复杂。
总体来看，业内一致认为它的商业模式与商品质量本身与它要对标的Costco差距太远，而Costco是怎么做产品品控的呢？具体来说是Costco每类产品只需有二到三个品牌，并且每种商品都经过CEO亲自挑选或者使用，选择他们认为有“爆款”潜质的商品上架，给用户惊喜。
Costco模式的核心在于，在广告和促销上花钱少，但在挑选商品、陈列商品等环节下大力气，让用户体验环节与服务环节增值。而对于Costco的用户来说，会员本身是一种身份与品牌增值的圈子文化，进入后就可能意味着这是Costco所服务的中产阶层，这个群体可以享受比别的地方便宜得多但质量非常优质的商品。
以上可以看出，而Costco模式的核心与精髓是践行质优价廉的选品原则、将品质与服务、供应链管理等环节做到极致，服务中产阶层，有品牌增值理念。而拼多多则是注重营销与低价促销拼团模式，与之相去甚远。而需要知道的是，美国资本市场并不好忽悠，加之美国的知识产权保护体系对电商售价的容忍度非常低，售假涉重罪，它也有很多与打击假冒商品有关的成文法，包括《消费品安全法》《商标法》《防伪法》等，商家和平台均非常重视信用，拼多多的模式要经受的考验还在后头。
或许福布斯曾经一篇文章的总结更为精准一些——拼多多是Groupon和1美元店的激进版。
拼多多上市，或来自于VC的压力，VC当然希望拼多多现在还在涨的时候上市，以便将手中的股权变现，落袋为安，因为从未来的增长来看，拼多多均不容乐观，除了假货、低质体验等问题之外，拼多多的拼团模式本身是极容易复制的，在微信生态内，京东唯品会也都在开启这种拼团模式，越来越多的小程序电商创业公司，都将对其流量增长形成直接威胁，一旦增长未能达到预期，或者如果Costco+Disneyland 的故事很长时间内说不通，往往极易赴前车之鉴，被空头机构盯上。
总的来说，在美国资本市场，集体诉讼制更增大了这类有售假标签、有争议、有明显短板的电商公司的诉讼纠纷风险，给了对冲基金乘机做空的机会。拼多多过去一直依赖微信的流量庇佑、依赖微信开绿灯生存这意味它本身是缺乏稳固的护城河。它的增长需要看腾讯的脸色与腾讯的扶持策略的变化，因为腾讯同时也是京东和唯品会的大股东，如果拼多多过度分流这两家的流量，也是腾讯不愿意看到的。
而从另一方面来看，拼多多的社交拼团砍单模式虽然被微信战略性放行，但这种模式本身是对用户社交体验造成了干扰与伤害，它增长的越快，意味着对微信社交的干扰与伤害程度就越大，因此腾讯有能力也有理由去削弱拼多多继而去保持三者的平衡，这意味着拼多多未来的增长基本上是掌握在腾讯手里，因为它尚未在获客和留存用户上找到一条微信之外的新路。
再谈美国资本市场的做空风险。在过去聚美优品、唯品会在上市之初都曾拿下很好的市值，尤其是唯品会，在2014年唯品会净利润为1.2亿美元，在当年5月18日收盘时市值148亿美元，市盈率高达123倍，被称之为妖股，但后来都曾被做空机构盯上，后来股价都曾持续走低。
而南非数字零售研究公司Blue Cape Ventures的创始人兼CEO 亨德里克·劳伯斯彻（Hendrik Laubscher）就在福布斯撰文明确表示，拼多多的商业模式不可持续，对腾讯流量的依赖很可能成为拼多多的终结者，而对那些正规的品牌商来说，拼多多更将是一个“恶梦”，因此他表示将做空拼多多。另一方面，他也指出，拼多多平台上年度活跃用户数与月度活跃用户数的差异，意味着在急剧获取用户后出现了大量流失。这或许意味着当前的拼团阶段性红利已过，类似的增长效果已难以复现。
而拼多多成立三年战略性亏损13亿，而对于这类互联网公司来说，资本市场也会用流量、以用户数量估值，但是资本市场对于它的盈利时间表是有时间限度的，如果三四线用户在急剧增长后又急剧流失，这意味着后续能否依赖规模效应来达成指数级增长是存疑的。
也就是说，当用户忠诚度欠缺的情况下，什么时候盈利，烧完钱之后能否盈利依然是个未知数。对于拼多多来说，由于它的模式是需要不断以低价来吸引目标人群的兴趣来扩大规模，这是假货商家的绝佳生存土壤，这种以低价为引客核心的基因带来的假货问题要比过去的那些电商平台更难清除。
对于美国这种成熟资本市场，真正优质的企业才能够通过美国上市融资来获得相对更稳定更长远的发展，对于上市为了套现的企业来说，其结局难言乐观。美国有一群专门的做空机构，专找中概股的漏洞，而许多做空机构与空头会紧盯那些欠缺核心竞争力的企业的估值高峰——估值涨的快，又没有核心竞争力与明显的漏洞与短板，更容易被盯上，因为做空的预期收益巨大。
最近陌陌被做空股价大跌，做空机构Spruce Point资本管理公司日前表示，该公司有众多未被披露的财务状况，运作上存在问题，应当引起投资者和监管机构的重视。导致陌陌大跌逾8%。以及最近美国做空机构浑水公布一份做空报告，质疑好未来教育集团（前身“学而思”）财报造假，带有欺诈性地虚增利润，导致其市值一夜蒸发145亿。前面提到，过去这样的案例也曾经发生在唯品会与聚美优品身上。
拼多多CEO黄峥在致股东信中坦承，虽然拼多多只是一个三岁的小孩，身上有很多显而易见的问题，也面临许多危险和挑战，但往后3年、5年还是更长时间上市，在公众的监督下，拼多多可以成长得更好更强。
但能不能成长得更好先不说，身上那些显而易见的问题则在美国市场更容易被资本盯上穷追猛打，过去在美国上市众多二线电商企业，国外资本就趁着“催熟”留下的空档，做空电商股价，一路穷追猛打，从中获利。
这意味着拼多多从较长的时间内来看，在美国上市未来的风险很大。而在香港则不一样，因为文化接近，香港投资者对于内地的消费市场会更加感同身受，对于拼单玩法+社交参团玩法更易理解。而不是像美国，跟美国投资者讲这些生意模式的时候，美国人很难理解。
而港股新股又对基石投资者的依赖性颇高，基石投资者的强大与否，对于香港上市公司的上市估值影响颇大。基石投资者与背后的持股巨头就如主力店，属于压仓石。腾讯在港股市场又是互联网巨无霸与压舱石的地位，拼多多有腾讯做品牌背书来讲一个与巨头资源协同、差异化互补输血的好故事，情况显然会不一样。
香港资本市场显然会更愿意选择相信腾讯的眼光与微信生态内社交电商的潜力。从这个角度来看，拼多多选择美国而不选择香港上市或许是一个战略错误。
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